Exitklauseln – die wichtigsten Regelungen, die jeder Gründer kennen sollte – Gastbeitrag von Sebastian Stricker

Für viele Gründer ist es der Traum ihrer durchgearbeiteten Nächte: Den für sie richtigen Venture Capital Investor finden, der bereit ist ihre Geschäftsidee mit dem nötigen Kapital sowie Know-how und vor allem einem starken Netzwerk zu unterstützen (Smart-Money). Damit dies im Erfolgsfall auch ein mehrseitig transparenter Traum bleibt, soll dieser Beitrag vor allem aus Gründersicht Licht in den Klausel-Dschungel von Exitregelungen bringen und die praktische Bedeutung „seiner“ vertraglichen VC-Vereinbarung beleuchten. Nachfolgend die wichtigsten Regelungen dazu, die jeder Gründer kennen sollte.

Die Gründer, die erfolgreich bei einem VC-Investor pitchen konnten, sehen sich schon bald mit der Thematik umfassender vertraglicher Regelungen konfrontiert, die in aller Regel durch den jeweiligen Kapitalgeber eingebracht werden. Der Investor hat hier in den meisten Fällen einen enormen Wissensvorsprung gegenüber dem juristisch häufig nur mit wenig Vorwissen gerüsteten Gründer. Da ein performanter „Exit“, also der gewinnbringende Ausstieg aus dem gemeinsamen Investment mit dem (den) Gründer(n) in der Regel das primäre Ziel hinter der Investitionsentscheidung des Venture Capitalist ist, wird er sich dieses Ziel mit mehreren vertragsrechtlichen Mechanismen abzusichern suchen. Dieser Artikel soll dem interessierten Gründer eine kompakte Übersicht über Exitkomponenten im VC-Vertragswerk geben und ihn damit einen Schritt näher auf Augenhöhe mit seinem VC-Partner bringen.

Generell zur Begrifflichkeit „Exitklauseln“
Da der spätere Exit immer das Kernziel der anfänglichen Investitionsentscheidung ist, ist die darauf bezogene Einbettung von wirtschaftlichen Überlegungen in den rechtlichen Rahmen durch eine entsprechende Vertragsgestaltung stets von primärer Bedeutung für die beteiligten Parteien. Der VC-Geber muss, um einen erfolgreichen Exit realisieren zu können, sicherstellen, dass er seine Beteiligung am Unternehmen im richtigen Zeitpunkt bei gleichzeitiger Realisierung der maximalen Rendite auf sein eingesetztes Kapital (Return on Investment) veräußern kann. Diesem Ziel dienen vielfältige Regelungen im zugehörigen VC-Vertragswerk. Unter Exitklauseln (im engeren Sinne) sind dabei solche Vereinbarungen zu verstehen, die es dem (den) VC-Investor(en) aus eigenem Entschluss erlauben, einen der für VC-Finanzierungen typischen Ausstiegswege zu beschreiten und sich teilweise oder vollständig vom Anteilsbesitz an dem jeweiligen finanzierten Unternehmen, i. d. R. unter Einräumung von Sonderrechten, zu trennen. Darunter fallen Vereinbarungen über Mitveräußerungsrechte (Tag Along) und –pflichten (Drag Along) sowie zur Liquidations- / Erlöspräferenz.

Daneben werden Vereinbarungen innerhalb des VC-Vertragswerks getroffen, die einen mittelbaren Einfluss auf den Exit haben und dabei in engem Zusammenhang mit unmittelbaren Exitregelungen stehen (Exitklauseln im weiteren Sinne). Hierzu kann man insbesondere Regelungen zu Anteilsveräußerungsbeschränkungen (Vinkulierung) sowie Vorkaufs- / Vorerwerbsrechte zählen.

Liquidations- / Erlöspräferenzen
Viele angehende Unternehmer gehen davon aus, dass eine Anteilsverteilung von beispielsweise 70 % Gründer / 30 % Investor automatisch auch eine Gewinnausschüttung oder Erlösverteilung (im Verkaufsfall der Gesellschaft) im selben Verhältnis zur Folge hat – weit gefehlt: Erlöspräferenzen zu Gunsten des Investors können dafür sorgen, dass an den Gründer im ungünstigsten Fall der Ausgestaltung („double Dipping“) wenig bis gar nichts ausgeschüttet wird.

In der Praxis werden solche Erlöspräferenzen oftmals auch (nicht unbedingt glücklich gewählt) als „Liquidationspräferenz /-vorzug“ bezeichnet – dies ändert jedoch nichts an der Wirkung bei entsprechender Ausgestaltung.

Liquidations- / Erlösvorzüge knüpfen an den Eintritt eines Vorzugsfalls an, der von den Vertragsparteien vorher definiert wurde. Hierbei kommen die Auflösung der Gesellschaft, der Verkauf aller Gesellschaftsanteile und der Verkauf aller Vermögenswerte in Betracht. Die Vertragsgestaltungspraxis zeigt jedoch auch, dass bereits die Veräußerung von 75 % oder sogar schon von 50 % der Gesellschaftsanteile, im Falle eines Share Deal bzw. der Vermögenswerte (Asset Deal) ausreichen, um die Liquidationspräferenz des VC-Gebers auszulösen. Diese lässt sich hierbei derart ausgestalten, dass sich der VC-Geber zum Einen den zur Verfügung gestellten Kapitalbetrag einschließlich aller weiteren Zuzahlungen und zusätzlich einen mit den VC-Nehmern verhandelten Renditeaufschlag, z. B. in Form einer festen Verzinsung, zusichert. Hierbei kann der Renditeaufschlag auch ein Mehrfaches des Gesamtinvestments ausmachen.

Weiterhin kann eine Liquidationsvorzugsklausel derart ausgestaltet werden, dass der VC-Geber auch an der Verteilung des nach der Befriedigung des Erlösvorzuges verbleibenden Resterlöses beteiligt wird. Solche Abreden stammen aus der US-amerikanischen VC-Vertragsgestaltungspraxis und werden „double dipping“ genannt. Je nachdem, wie also die die Liquidationspräferenz regelnden Vertragsklauseln ausgestaltet sind, kann es dazu führen, dass die Gründungsgesellschafter an einem Exit-Erlös nicht mehr partizipieren. Insbesondere Vereinbarungen, die ein double dipping vorsehen, können zu einer überproportionalen Bevorzugung des VC-Gebers führen. Dies kann dann der Fall sein, wenn der Erlösvorzug zuzüglich des zugeteilten Resterlöses diejenige Quote übersteigt, die dem VC-Geber nach der gewöhnlichen Verteilung des Gesamterlöses nach Gesellschaftsanteil zustehen würde.

Mitveräußerungsrechte – Tag Along Regelung (auch „Take Along“ genannt)
Mitveräußerungsrechte (sogenannte Tag Along Regelung) beinhalten das Recht, die eigenen Anteile auch (zu den verhältnismäßig gleichen Konditionen) zu verkaufen, soweit ein anderer Gesellschafter den Anteilsverkauf an Dritte anstrebt. Dadurch soll insbesondere verhindert werden, dass der VC-Geber nicht der Gefahr einer Anteilsveräußerung der Altgesellschafter ausgesetzt ist, was dazu führen würde, dass die Know-how-Träger dem Zielunternehmen dann nicht mehr zur Verfügung stehen. Praktisch bedeutet dies für den Gründer, dass er nur seine Anteile veräußern darf, soweit er die Anteile des Investors ebenso mit platzieren kann bei einem Kauf-Interessenten. Möchte der potenzielle Käufer nicht alle Anteile aufkaufen, so steht dem Investor ein Veto-Recht gegenüber dem Gründer zu.

Mitveräußerungspflichten – Drag Along Regelung
Mitveräußerungspflichten (sogenannte „Drag Along“ Regelung) dienen dazu, dem VC-Geber einen Exit im Wege des Trade Sale (Verkauf an einen anderen strategischen Investor) unter Einbeziehung auch der Gesellschaftsanteile der Gründer- / Altgesellschafter zu ermöglichen. Der wirtschaftliche Hintergrund des Drag Along besteht für den VC-Geber darin, dass ein Verkauf aller Anteile (oder zumindest einer Mehrheitsbeteiligung) an der Zielgesellschaft zumeist günstiger (oder überhaupt nur möglich) für ihn sein wird, als die alleinige Veräußerung seiner Minderheitsbeteiligung. Eine solche Verpflichtung stellt einen gravierenden Eingriff in die Rechte der hiervon betroffenen Gesellschafter dar, da diese u. U. auch gegen ihren (aktuellen) Willen ihre Gesellschafterstellung verlieren. In der Wirkung steht die Mitveräußerungspflicht damit einem zwangsweisen Gesellschafterausschluss (Hinauskündigung) nahe. Praktisch bedeutet dies für den Gründer, dass er auf Wunsch seines Investors jederzeit seine Anteile mit veräußern muss.

Vinkulierung und Vorkaufsrechte
Weiterhin werden in der Regel nicht unbedingt VC-spezifische Klauseln zur Vinkulierung von Anteilen (Lat. „vinculum“ = Fessel) und Vorkaufsrechten eingebracht. Die Vinkulierung hat die Wirkung einer Übertragungssperre von Anteilen. Bedeutet, dass der Investor sich die Zustimmung der Übertragung von Anteilen durch andere Gesellschafter (Gründer) vorbehält, also auch verweigern kann. Daneben wird er sich Vorkaufsrechte einräumen, die ihm (wie der Name bereits sagt) das Recht ermöglichen, Anteile die ein Gründer veräußern möchte, mit Vorrang erwerben zu können. Praktisch bedeutet dies, dass ein Gründer der seine Anteile verkaufen will, zunächst seinen Investor um Erlaubnis fragen muss. Ist der Investor einverstanden, so muss der Gründer ihm allerdings zuerst ein Angebot machen.

Das Aufsetzen rechtlich bindender VC-Vertragswerke hat seinen Ursprung immer in wirtschaftlich-faktischen Überlegungen:
* Wie interessant ist das Investment und dessen Perspektive (Investor)
* Wie interessant ist für uns der Investor und womit bringt er uns weiter (Gründer)
* Wo treffen sich die Interessen, Stärken und Motivationen der Beteiligten

Gründer sollten sich ihre eigene Position bewusst machen und dementsprechend vor potenziellen Investoren auftreten. Mehr Wissen um die typische Prägung von VC-Vertragswerken im Allgemeinen ist dabei allerdings immer unschädlich und kann nur hilfreich bei anstehenden Vertragsverhandlungen sein.

Begleitend zum Artikel
* Weiterführende Hinweise zu diesem Artikel: Der hier erstellte Beitrag stellt einen Auszug aus der Diplomarbeit des Autors dar. Seine Arbeit entstand im Rahmen der Rechtspraxis eines renommierten Venture Capital Investors aus dem Bereich „Neue Medien“ und trägt den Titel “Optimierung von Exitklauseln in Venture Capital Verträgen“. Als Buch erschienen beim Akademiker Verlag.

Dieser Artikel stellt keine Rechtsberatung dar und ersetzt nicht die Beratung durch einen fachkundigen Rechtsanwalt.

Zur Person
Sebastian Stricker studierte an der Universität Siegen Wirtschaftsjura und arbeitet aktuell für die Studitemps GmbH als Account Manager und Inhouse Consultant. Studitemps ist ein Personaldienstleister für Zeitarbeit mit angehenden Akademikern (Studenten), Absolventen sowie Young Professionals und Betreiber des Jobportals Jobmensa (www.jobmensa.de). Während seines Studiums engagierte Sebastian sich bereits in der studentischen Unternehmensberatung an seiner Universität und gründete gemeinsam mit Freunden die Schwarze-Brett Plattform Unibrett (www.unibrett.net).